文|小魔丸
(資料圖片僅供參考)
來(lái)源|博望財(cái)經(jīng)
最近，以生產(chǎn)高端床墊著稱的慕思股份再次站上了風(fēng)口浪尖。
公司募投項(xiàng)目逾期之后再度宣告延期。上市時(shí)火急火燎籌措的資金到位了，但慕思股份卻突然“不急了”，宣布忙了一年的IPO募投項(xiàng)目暫停。結(jié)合之前種種投資理財(cái)行為，市場(chǎng)對(duì)其產(chǎn)生了“圈錢”質(zhì)疑。
上市一年有余，慕思股份業(yè)績(jī)“變臉”疊加募投項(xiàng)目“食言”，極大挫傷了投資者們的信心。而這背后，似乎還有更深層的發(fā)展憂慮。
01
募投項(xiàng)目逾期再延期，是否圈錢？
8月16日，慕思股份一則公告表示，公司召開會(huì)議審議通過了《關(guān)于部分募集資金投資項(xiàng)目延期的議案》，同意募集資金投資項(xiàng)目“華東健康寢具生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”的達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)日期延期至2024年12月31日。
公司沒有解釋具體原因，僅表示“因受外部環(huán)境影響”。
回顧一下，慕思股份于2022年6月上市，發(fā)行價(jià)38.93元/股。截至2022年6月20日，公司共募集資金15.58億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，募集資金凈額為14.77億元。
注意看，計(jì)劃中有逾12億元擬用于投資“華東健康寢具生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”，即近期延期的項(xiàng)目。翻閱此前慕思股份招股書，公司計(jì)劃華東健康寢具生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目建設(shè)周期建設(shè)期 2 年。根據(jù)公司預(yù)測(cè)，大概完工時(shí)間為2023年5月31日。
彼時(shí)，慕思股份正備因“洋老頭”營(yíng)銷形象造成的“洋品牌”困擾、業(yè)績(jī)可持續(xù)性質(zhì)疑，但還是克服困難上市成功。彼時(shí)，為了強(qiáng)調(diào)募資必要性，著重強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大擴(kuò)產(chǎn)的必要性及迫切性等，其中如“產(chǎn)能不足”“產(chǎn)能利用率已經(jīng)趨向飽和”“緩解產(chǎn)能瓶頸”，可謂是急字當(dāng)頭。
可是，這份焦急是真的為了擴(kuò)產(chǎn)嗎？
說是一回事，做又是一回事。2022年度報(bào)告顯示，在2022年6月募集資金到賬后，公司先是用合計(jì)3.3億元募集資金把預(yù)先投入的募投項(xiàng)目的自籌資金置換出來(lái)。而實(shí)際新增投出只有1.92億元，其中“華東健康寢具生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”的投資進(jìn)度才到34%；而今，截止2023年上半年，華東健康寢具生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目的項(xiàng)目進(jìn)度僅為42.9%，同時(shí)又遭遇了終止命運(yùn)。此外，兩個(gè)其他項(xiàng)目的同期實(shí)際投資進(jìn)度也僅有30.89%、73.02%，均未投資完成。
不僅如此，賬上的錢的去向也引發(fā)關(guān)注。相比于募投項(xiàng)目，慕思股份在“閑置募集資金”購(gòu)買理財(cái)方面，似乎要用心得多。
2023年4月25日年報(bào)披露當(dāng)天，慕思股份同時(shí)發(fā)出了一份公告。公告指出，公司擬使用額度不超過3億元的暫時(shí)閑置募集資金及額度不超過10億元的閑置自有資金進(jìn)行現(xiàn)金管理，前述現(xiàn)金管理額度由公司及子公司共享。
往前梳理，2022年12月，慕思股份公告稱，公司將使用額度不超過人民幣10億元的閑置自有資金進(jìn)行“現(xiàn)金管理”；2022年7月，上市剛一個(gè)月，慕思股份也早早公告稱，同意使用額度不超過人民幣12億元人民幣的暫時(shí)閑置募集資金進(jìn)行現(xiàn)金管理，并表示“不存在變相改變募集資金用途的情形?！?/p>
更不用說早在募資之前，公司在2019年、2020年分別實(shí)施了2.3億元和3億元股東分紅。5.3億元分紅中的4.65億元直接被實(shí)控人家族拿走。
是否有圈錢質(zhì)疑呢？
02
上市后業(yè)績(jī)“變臉”，是否壓貨受關(guān)注
事實(shí)上，一切有跡可循。業(yè)績(jī)是公司經(jīng)營(yíng)狀況的最直觀晴雨表，上市后慕思股份即發(fā)生業(yè)績(jī)“變臉”。
公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入58.13億元，同比下降10.31%；凈利潤(rùn)7.09億元，同比增長(zhǎng)3.27%。進(jìn)入2023年的第一份業(yè)績(jī)報(bào)告更是營(yíng)收、凈利雙位數(shù)的雙降，2023一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.57億元，同比下滑23.1%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.01億元，同比下滑18.40%。
對(duì)比之下，2022年夢(mèng)百合、顧家家居、喜臨門與慕思股份的營(yíng)收增速分別為-1.5%、-1.81%、0.86%、-10.31%。慕思股份的增速掉隊(duì)之姿尤為明顯。
細(xì)觀之下，2022年慕思股份的床墊、床架、床品、其他板塊營(yíng)業(yè)收入均下降。
可是，報(bào)告期內(nèi)的慕思股份卻堪稱成長(zhǎng)黑馬。上市前三年（2019年到2021年），公司營(yíng)業(yè)收入分別為38.62億元、44.52億元、64.81億元，增速分別為21.16%、15.29%和45.56%；凈利潤(rùn)分別為3.33億元、5.36億元、6.86億元，增速是53.19%，61.06%、27.99%。
細(xì)究之下，不難發(fā)現(xiàn)，上市前的極速前進(jìn)，離不開銷售費(fèi)用的催化。慕思股份招股書顯示，2019-2021年，慕思廣告費(fèi)用分別為4.45億元、3.96億元和4.8億元，三年間的廣告費(fèi)用率分別為11.53%、8.9%和7.4%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均值。2022年公司廣告費(fèi)用為5.01億元，仍是逆勢(shì)增長(zhǎng)，但卻已經(jīng)拉動(dòng)不了營(yíng)收下行的趨勢(shì)了。
整體看，慕思股份2022年的銷售費(fèi)用相比于2021年的15.96億元有所降低，達(dá)到14.57億元，但銷售費(fèi)用率（銷售費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入）卻從2021年的24.63%增加至2022年的25.06%。
不僅是銷售費(fèi)用畸高，事實(shí)上在IPO期間，慕思股份便顯現(xiàn)出多項(xiàng)財(cái)務(wù)上的“反常”現(xiàn)象。
首先，慕思股份的毛利率遠(yuǎn)高于同行。以2022年為例，公司毛利率高達(dá)46.47%，而夢(mèng)百合、顧家家居、喜臨門分別為31.04%、30.83%及32.40%。雖然專做高端床墊，但近15個(gè)百分點(diǎn)的毛利率優(yōu)勢(shì)仍是令人羨慕。
其次，從財(cái)報(bào)上看，慕思股份也是周轉(zhuǎn)上的“優(yōu)等生”。公司2022年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為30天，而夢(mèng)百合、顧家家居、喜臨門分別為119天、62天、82天。同樣是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出同業(yè)的流動(dòng)性水平。
我們知道，在同質(zhì)化較為嚴(yán)重的快消行業(yè)，薄利潤(rùn)往往是為了高周轉(zhuǎn)，也就是通常說的“薄利多銷”。那么問題來(lái)了，慕思股份是在毛利優(yōu)厚的高價(jià)條件下，還能比競(jìng)對(duì)周轉(zhuǎn)快速的？
很顯然，渠道壓貨成為一種可能。畢竟，慕思股份的產(chǎn)品顯然沒有“價(jià)格越貴賣得越好”的價(jià)值屬性。
并非無(wú)理由的懷疑。首先，在上市期間，慕思股份被經(jīng)銷商舉報(bào)壓貨。據(jù)《新京報(bào)》此前報(bào)道，2021年8月湖北襄陽(yáng)經(jīng)銷商鄭剛實(shí)名舉報(bào)慕思涉嫌偷稅。作為連續(xù)代理慕思13年的經(jīng)銷商他爆料慕思股份壓貨款逼開新店、IPO數(shù)據(jù)造假等。
其次，公司透過股權(quán)綁定客戶增加業(yè)績(jī)。2020年12月，歐派投資間接持有了慕思股份1.5%的股份，入主后其與慕思股份的交易不斷加大。2019年至2021年，慕思股份與歐派銷售額實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，期間銷售額占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為1.63%、6.47%和8.15%，2022年該數(shù)值進(jìn)一步擴(kuò)大到11.48%。
有投資人士認(rèn)為，大客戶兼任公司股東，容易滋生利益輸送風(fēng)險(xiǎn)，存在上市公司向大客戶“壓貨”提前確認(rèn)收入甚至虛增收入的可能。
03
渠道陣痛，憂慮知多少？
壓貨質(zhì)疑，疊加重點(diǎn)項(xiàng)目募投停止，種種情況也讓人對(duì)慕思股份渠道情況產(chǎn)生了猜測(cè)。
就經(jīng)營(yíng)而言，業(yè)績(jī)變臉的2022年，無(wú)疑是慕思股份的陣痛之年。這一年，公司經(jīng)銷渠道實(shí)現(xiàn)收入38.91億元，同比下滑12.51%；電商渠道實(shí)現(xiàn)收入7.98億元，同比下滑9.32%；直供渠道實(shí)現(xiàn)收入7.81億元，同比上漲18.3%；直營(yíng)渠道實(shí)現(xiàn)收入2.98億元，同比下滑33.94%。
而2022年慕思股份拓店超800家。一方面是渠道兇猛擴(kuò)張，一方面是經(jīng)銷渠道的營(yíng)收萎縮，擴(kuò)張是否激進(jìn)，渠道的健康度又如何呢？
值得注意的是，2022年喜臨門與夢(mèng)百合顯示渠道銷售額增速均超過30%，而慕思股份不升反降，同比下滑9.32%，也不禁令人對(duì)其線上業(yè)務(wù)板塊的反脆弱性產(chǎn)生質(zhì)疑。
有趣的是，自身對(duì)比來(lái)看，經(jīng)營(yíng)狀況不佳的2022年，公司存貨反而達(dá)到了近4年的低點(diǎn)。
此外，雖然產(chǎn)品高端，但慕思股份的單店收入?yún)s遠(yuǎn)不及同行。梳理線下渠道數(shù)量，2022年夢(mèng)百合、顧家家居、喜臨門與慕思股份的門店數(shù)量分別為1453家、6743家、5273家與5600家。據(jù)新浪財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，以總收入大致款計(jì)算單店收入，夢(mèng)百合、顧家家居、喜臨門與慕思股份的單店收入分別為551萬(wàn)元、267萬(wàn)元、148萬(wàn)元及103萬(wàn)元。慕思股份的門店數(shù)雖然在前列，但單店收入?yún)s是最低的，這也再次呼應(yīng)了對(duì)其渠道健康度的質(zhì)疑。
資本表現(xiàn)上，上市一年多慕思股份股價(jià)同樣表現(xiàn)不佳，呈現(xiàn)寬幅震蕩趨勢(shì)，近半時(shí)間處于破發(fā)狀態(tài)。截至8月23日收盤，公司股價(jià)為33.43元，相比上市后不久觸及的58.3元高點(diǎn)跌去超40%。
改善渠道健康度、打消外界質(zhì)疑、增強(qiáng)發(fā)展信心，顯然成為慕思股份當(dāng)下更重要的事。
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